Sobre la Junta de INMOFIBAN
20.06.2007

Os reporto sobre la Junta general ordinaria de INMOFIBAN, ya que no creo que salgan muchas noticias.
De inicio, incidente con los accionistas que tienen los valores en SANTANDER, y La Caixa. Estas entidades (de las que más beneficio logran gracias a las comisiones), al parecer no habían notificado a la Bolsa el depósito de acciones de sus clientes. Y ninguno de ellos tenía Tarjeta de Asistencia, ni constaba en los ficheros de la empresa.

Listado manual, y para adentro, a tomar el café y las pastas o bocadillitos, y esperar que todos se apuntaran.

Al final, 36 accionistas presentes, con el 49 %, y 76 representados, con el 29 %. Junta válida en primera convocatoria (con ½ hora de retraso).
El Presidente, Sr. Zunzunegui excusa por carta su presencia, alegando motivos sanitarios. Se lee una Carta a los Accionistas (que más parecía una carta a compañeros de una Peña Gastronómica y no una cotizada).
Preside el Sr. Rubio, muy correcto, aunque a veces, parecía más Presidente el Sr. Aubanell, por lo mucho que intervenía, cuando le daba la gana, y diciendo lo que creía oportuno.

Repaso de la Cuenta de Resultados: Los resultados extraordinarios, de 1,7 M brutos, obedecen a un repaso en la contabilización de leassing, que la AEAT les ha obligado.

Explicación: La financiación del Parque Logístico se realizó en 2 fases. En una 1ª fase, se solicitó un Préstamo. En los préstamos, la parte de interés es cuantificable como gasto. La parte de la cuota que es capital, no. A cambio, vas contando poco a poco la amortización.
Eso hace que en términos de Tesorería, los gastos puedan ser elevados, pero en términos de “resultados”, se obtengan beneficios, al ser inferiores las amortizaciones contables que las cuotas de capital devuelto.
Para solventar esto, se financió con un leassing la 2ª fase. Así, se contabilizó como gasto TODO lo que se pagaba. En 1999 y 2000 coló. Pero respecto de 2001a 2004, y actualmente, eso ya no lo acepta la AEAT. Por tanto, el exceso de la cuota del leassing, respecto de la amortización, se ha debido contabilizar como un Resultado Extraordinario.

Esto ha obligado a solicitar financiación para pagar el Impuesto de Sociedades extraordinario.

Funcionamiento económico-contable de la empresa. La empresa refleja unos beneficios recurrentes, que se destinan íntegramente a reservas. Dichos beneficios son contables, pero no de tesorería. Corresponden grosso modo, con la diferencia entre las cuotas reales de las hipotecas, y la deducción contable por amortización.

El vencimiento de la deuda está previsto sea en diciembre de 2008. Salvo un pequeño crédito, y los pagos del mantenimiento, todo lo ingresado irá destinado a ser beneficio neto. Actualmente la empresa no dispone de free cash-flow, y por tanto, no reparte dividendos.

Una vez amortizada la deuda, el free cash-flow será superior al beneficio contable (al seguir aplicando amortizaciones).

Al inicio de explotación del Parque logístico, las cuotas de capital del préstamo (crecientes en el tiempo), y las cuotas de amortización de los edificios (lineales) eran casi iguales. El beneficio contable reflejaba la disponibilidad de caja.

Llegó un momento que las cuotas de devolución de capital subieron muy por encima de las cuotas de amortización. Para seguir repartiendo dividendos, se solicitó, y obtuvo, un crédito de FIBANC (que eran a su vez los administradores del negocio). Luego se decidió no repartir dividendos hasta la completa amortización de la deuda, y la existencia real de dinero en caja.

Sobre la OPA, y la posible venta del parque logístico: La directiva reconoció, de forma tácita, que la OPA corresponde a una “venta encubierta” del parque logístico, y que eso valoraba el parque (el único activo, además de ser una sociedad cotizada), en unos 34 M de euros, al incorporar la asunción de deuda. Implica valorar la venta del parque en 500 euros/m2.

El criterio de valoración que se ha usado es el de capitalización de rentas. Cuando se puso en marcha la empresa, el alquiler estaba en unos 6 euros/m2. Actualmente, el alquiler es de 4 euros/m2.

En 1998 se indicó, a los accionistas que suscribieron, que se estimaba que en 10 años triplicarían la inversión. Con el importe actual de la OPA, los accionistas solo recuperan lo que pusieron, sin tener en cuenta comisiones y custodias.

Se “informa” off the record, que la semana entrante se aprobará la OPA en la CNMV, que los retrasos han sido por causa de papelitos formales (o sea, totalmente intencional), y que ya está depositado el aval de 30 M de euros.

Se adelanta que el consejo informará favorablemente. Se estima que todo concluirá en 2 meses.

Se informa que la Asamblea puede aprobar un dividendo extraordinario, pero, tácitamente, se dice que eso es como lo de la oveja preñada de la OPA de ENDESA-GAS NATURAL.

Se informa que los planes futuros de Paneuropea se informan en el Folleto de OPA, pero no se dan detalles.

Consideración: INMOFIBAN tiene 330.000 acciones.
240.000 vienen de tiempos pre-históricos. Fueron suscritas a 6,01 euros. Son las de los accionistas importantes (los que están en el Consejo).
90.000 acciones son de 1998, y fueron suscritas a 90,15 euros. Son la de accionistas minoritarios, que eran clientes de Banca personal de FIBANC.
Posteriormente, antes de salir a bolsa, se redujo el capital nominal, devolviendo a los accionistas 4,48 euros por acción.
Todas las acciones serán compradas en la OPA, a 92 euros.
Para los accionistas históricos significa una plusvalía (en 15 años) del 5.913 %.
Para los minoritarios de FIBANC significa una plusvalía (en 9 años) del 7,40 %.

Se pasa a votar el Orden del Día (Informe+Cuentas+Resultados), tipo patio de colegio (Literalmente: “¿Se aprueban los resultados?”, 8 o 10 manos alzadas, y se cierra la asamblea). Nada de plantear votación punto por punto, y cosas de “Votos a favor” “Votos en contra”. Supongo que en el informe a la CNMV saldrá aprobación por unanimidad.

Recomendación final:
La estructura de capital de la empresa es desastrosa, según los modelos de gestión al uso. Todo el esfuerzo ha recaído sobre el accionista, especialmente el que entró en 1998 pagando prima de emisión.

Según un criterio de gestión de máxima prudencia, a partir del año que viene, con los préstamos ya amortizados, todo el beneficio generado será o repartible, o invertible en nuevos proyectos.

La vida útil estimada es de 50 años. En 10 años se habrá pagado toda la deuda. Quedan 40 años de beneficios seguros y recurrentes totalmente libres.

El proyecto se puso en marcha en un momento álgido del ciclo. Ahora está pasando por un periodo valle, tanto en lo que respecta a la rentabilidad por alquileres, como en cuanto a la actividad propia de SEAT. Estamos en el peor escenario de valoración posible de la empresa (aun hay deuda, y los alquileres son bajos).

Para los accionistas históricos es una oportunidad tremenda de salirse ya, con unas plusvalías acumuladas de casi el 6.000 %, en 15 años (un promedio del 400 % anual). Independientemente de lo que realmente valga la empresa. (nota: eso si que es un "pelotazo")

Para los accionistas minoritarios, la jugada es suicida. Implica poco más que devolverles el dinero que “prestaron”, sin tener ocasión de llegar a disfrutar de los beneficios.

El beneficio futuro esperado, siendo muy prudentes, y sin valorar operaciones inmobiliarias, es de unos 5 euros netos por acción, durante los próximos 40 años.

Como pequeño accionista, a falta de leer en detalle el Folleto de la OPA, recomiendo mantenerse, y no acudir a la misma.